Akcje Avis Budget Group odnotowały oszałamiający wzrost, czterokrotnie zwiększając swoją wartość w ciągu zaledwie jednego miesiąca. I chociaż gwałtownie rosnące ceny wynikają zwykle z wysokich zysków lub ekspansji biznesowej, obecna zmienność Avis jest spowodowana anomalią matematyczną: masową krótką pozycją spowodowaną skrajną koncentracją własności.
Paradoks posiadania 108% akcji
Na papierze inwestorzy nie mogą posiadać więcej niż 100% wyemitowanych akcji spółki. Aktualne dane dla Avis sugerują jednak coś innego. Dwa duże fundusze hedgingowe – SRS Management i Pentwater Capital – mają wspólny interes gospodarczy, który przeczy standardowej logice.
Chociaż ich bezpośrednie udziały wynoszą około 69,3%, obie firmy stosują również swapy całkowitego zwrotu rozliczane w gotówce. Są to instrumenty pochodne, które umożliwiają inwestorom czerpanie korzyści ekonomicznych z posiadania akcji bez konieczności fizycznego ich posiadania. Po uwzględnieniu tych syntetycznych pozycji oba fundusze faktycznie kontrolują 108% wszystkich pozostających w obrocie akcji Avis.
Dlaczego tak się dzieje: rola „niskich graczy”
Jak można „posiadać” więcej udziałów, niż faktycznie jest? Odpowiedź kryje się w mechanice krótkiej sprzedaży.
Aby dokonać krótkiej pozycji na akcjach, inwestor pożycza akcje od brokera, aby je sprzedać, mając nadzieję, że odkupi je później po niższej cenie. Te pożyczone akcje pochodzą zazwyczaj od gigantów instytucjonalnych, takich jak BlackRock czy Vanguard, lub od inwestorów detalicznych korzystających z rachunków depozytowych.
Niespójność matematyczna wynika z następujących przyczyn:
1. Własność bezpośrednia: Duże fundusze posiadają rzeczywiste udziały.
2. Własność syntetyczna: Fundusze hedgingowe wykorzystują instrumenty pochodne, aby rościć sobie prawo do wartości ekonomicznej dodatkowych akcji.
3. Krótkie pozycje: Traderzy sprzedali „pożyczone” akcje, których nie są właścicielami i które będą musieli zwrócić.
Kiedy suma bezpośredniej własności, pozycji w instrumentach pochodnych i krótkich akcji przekracza 100%, na tych, którzy obstawiają przeciwko spółce, tworzona jest matematyczna pułapka.
Mechanika krótkiego ściskania
Sytuacja z Avisem spowodowała konflikt o wysoką stawkę. Ponieważ dwaj najwięksi akcjonariusze faktycznie „posiadają” więcej niż całkowita podaż akcji, mają ogromną siłę oddziaływania na rynek.
Jeśli ci duzi posiadacze zdecydują się na konwersję swoich syntetycznych pozycji swapowych na rzeczywiste akcje fizyczne i przestaną udostępniać swoje istniejące akcje brokerom w celu pożyczania, krótka sprzedająca będzie w poważnych tarapatach. Aby zamknąć swoje pozycje i wywiązać się ze swoich zobowiązań, będą musieli przymusowo odkupić akcje, aby spłacić dług.
W tym scenariuszu krótka sprzedająca musiałaby kupować akcje od tych samych osób, które próbują „pokonać” – największych posiadaczy, którzy już kontrolują większość podaży.
Implikacje ekonomiczne
Na rynku zwykłym kupujący może znaleźć akcje szerokiego grona sprzedawców. Przy krótkim ściskaniu tej wielkości pula dostępnych akcji zostaje zredukowana prawie do zera. Ten niedobór podaży pozwala dominującym akcjonariuszom dyktować cenę. Jeśli krótka sprzedawca zostanie zmuszony do zakupu, będzie musiał zapłacić cenę, jakiej żądają duzi posiadacze, aby spłacić dług.
Sytuacja Avis wyraźnie przypomina, jak rynki instrumentów pochodnych mogą zniekształcać rzeczywistość, tworząc…
